投资组合系列谈 （八十）

我本将心向明月，奈何明月照沟渠－美国股票基金的烦恼（下）

我们不妨仔细分析一下美国和加拿大的市场结构，从中也许可以看出一些端倪来。根据丰业银行的历史数据，在美国停止加息后，能源行业是所有行业中表现最差的。加拿大的TSX指数中有27.5%集中在能源上，而美国的市场指数只有不足9%在能源行业上。停止加息后，金融，电讯，医疗，公用设施等行业一般会表现出色，加拿大的市场与美国一样拥有大量的金融服务公司，但是，在其它几个行业，美国的同类公司所占的比例几乎是加拿大市场的两倍，尤其值得注意的是，美国的标准普尔500指数中，大型公司的比例很大，而加拿大的大型公司少很多。在经济增长放缓的情况下，大型公司的表现往往会超过中小公司。

价值型公司主导市场

历史数据并不能代表什么，但是，从美联储停止加息至今的这段时间里，美国和加拿大的市场确实按照经济规律运行着，金融，电讯和医疗服务等行业都有明显的增长趋势。

TOTAL RETURNS in U.S. dollars
July		YTD
S&P 500 Index	+0.62%	+3.34%
Dow Industrials	+0.45%	+5.70%
Nasdaq Composite	-3.69%	-4.73%
S&P Mid-Cap	-2.85%	+1.27%
Russell 2000 Index	-3.25%	+4.69%
Wilshire 5000	-0.36%	+3.13%
S&P 100 Index	+1.70%	+4.55%
Russell 1000 Growth Index	-1.90%	-2.81%
Russell 1000 Value Index	+2.43%	+9.15%
Sources: Bloomberg, Wilshire, Russell

从市场表现来看，代表着美国大型公司的道琼斯指数在全球指数中表现出色，而代表着中小公司的纳斯达克指数则严重滞后。从投资风格来看，增长型的公司表现远不如价值型的公司，落后了足有12%左右。

不同行业和公司的市场表现是投资者的选择，纳斯达克快艇被道琼斯这艘远洋巨轮超过的不争事实告诉我们什么呢？投资者对风险非常害怕，尽量选择有稳定的现金流，按时派发分红，甚至不断增加分红的大型公司，而对短期内有不利消息的，波动较大的，盈利前景有疑问的公司退避三舍。以最近的公司季报为例，在美国的标准普尔500指数中有近300家公司公布了季度盈利情况，其中有30家公司每股盈利比市场预期仅仅少了一分钱，但是它们的股票比市场平均水平落后了近10%!　这种矫枉过正的情况只有四年前的2002年出现过，而当时的市场低迷，人们经历了高科技的泡沫正在伤痛中徘徊，对任何有一点怀疑的公司都杀无赦，先抛了再说，没有时间和兴趣去调研。现在的市场完全没有理由采取这种做法，但是，投资者还是选择这样做，说明市场气氛非常紧张，大家对前景有所担心。难道不是吗？中东的地区冲突，伊朗的核计划，美国本身的财政和贸易赤字，烫手的房地产市场，高涨的能源价格，通货膨胀的压力，无疑都成为投资者挥之不去的阴影。

资金流向和懵懂的羊群

很多美国的投资者也选择从股票基金中撤出资金，从统计数据上看，仅六月分就有84亿美元从股票基金中取出，来势凶猛。但是，从我们以前谈过的羊群效应看，大规模的投资者迁徙，几乎无一例外的代表着市场将走向相反的方向。大量的投资者在市场低迷时抽走资金，而在市场高涨时投入资金，造成高买低卖的事实。

因此，无论功过是非如何评价，互惠基金确实是长期投资者的理想工具，尽管市场潮起潮落，基金可以带领一批投资者达到长期积累财富的目标，而不用盲目跟着杂乱无序的队伍在市场周期里乱跑，真正达到不管风吹浪打，胜似闲亭信步的投资境界。我们不妨回顾一下，市场在2000年2月份吸引了最大量的资金流入，当月为537亿美元投入股票基金，随后再没有可以投入的后续资金，高科技这场高烧的温度骤降。在两年后的2002年7月份，标准普尔500指数下跌了近一半，市场见底时，正是资金大量从股票市场抽走的时候，当月有526亿美元从股票基金中取出，不幸的是，市场正是在此时开始腾飞。我们不能说历史可以代表什么，但是，历史在很大程度上是不断重复的。市场就像一条不断流淌的河流，诚然人们不可能踏入同一河水两次，但是，江山易改，禀性难移，既然人们的行为方式难以改变，还会以同样的模式在河水里走动，因此给明晰历史的人一些机会可以走的更远些。

美国市场将来的走势

所以，美国股票基金如果在未来的一年里表现出色，并不是什么惊喜，而是一定程度上的必然。从情感因素上分析，普通投资者在该买入的时候卖出，而在该卖出的时候买入，这已经是被历史无数次证明的事实。现在的这种大规模资金逃离美国市场，而进入加拿大市场，正是聪明的投资者该考虑增加美国基金中投资的时候。另一方面，在美国市场的民意测验中，认为将会出现熊市的投资者是牛市的1.5倍，如此高的比例最近只有在1987年出现过，但是，随后发生的是市场在下一年暴涨了19%!

从理论上分析，根据我们上文谈到的美联储模型，美国股票的市场价格比较合理甚至有些被低估。根据CI基金公司美国股票基金经理的评估，他们利用类似的方法，将标准普尔500指数的回报与美国的长期债券收益作了线性回归分析，试图根据历史模式预测将来的市场走势，发现美国市场在未来一年内应该有10%以上的增长。当然，无论是美联储模型，还是CI作的线性回归分析，都有一个明显的缺陷，也是所有数据模型的缺陷，其中的变数是否准确。因为公司的盈利水平是可以被人为扭曲的，例如，在2002年，市场低迷，公司的股票价格暴跌，作为公司的管理层，正好破罐子破摔，将以前藏在角落里的坏帐一股脑拿出来平帐(Write off), 省得绞尽脑汁的每年平摊一点。所以公司即使盈利不错，盈利水平也被坏帐拉下马。另外，公司股票暴跌时，大的市场环境又低迷，公司也有意从帐面上降低盈利水平，进一步拉低股价，趁机大量回购自己的股票，省下了大量的回购成本。而这种回购对公司的股东有利，股价也随之走出低谷。所以，如果公司的水平不准确，利用数学模型预测的市场前景就会大打折扣了。

总之，无论于情于理，美国股票基金都不应该混到今天的地步，美国市场也不会就此崩溃，理智的投资者应该明白，加拿大是背靠美国的，如果美国市场一蹶不振，覆巢之下，安有完卵，加拿大仅靠石油和能源是不能一支独秀的。把资金局限在加拿大，不仅不利于分散投资，而且过度受制于商品市场的周期和波动，并不明智。而从各种迹象表明，美国市场正在按照教课书式的方向发展，金融，医疗等行业已经启动，时不我待，机会只给有准备的投资者。

（互惠基金有风险，投资者慎重入市，本文仅代表个人意见，投资者风险自负）